郭樹清新政要義：淡化管制 強健市場

蔣飛

“五一”節假期，私募基金人士吳君亮收到瞭證監會工作人員轉達的郭樹清的謝意。不久前，他致函這位證監會主席，建議發展獨立的第三方股票估值機構。

吳君亮已是第二次收到郭樹清的反饋。上一次他翻譯的一篇關於巴菲特分紅問題的文章引起瞭郭樹清註意，後者專門批示並要求工作人員向吳君亮轉達。

但身為深圳君亮資產管理有限公司CEO的吳君亮，更關註證監會的改革如何與促進市場機制的自發生長“相互兼容”。

證監會人士告訴《第一財經（微博)日報》，郭樹清經常閱讀投資者來信，並對其中一些作出回復。過去的半年內，隨著改革涉及的范疇越來越寬，郭樹清收到的各方意見越來越多，談的問題也日益深入和復雜。

剛過去的“五一”節前，資本市場措施紛呈，也被視為郭樹清推行市場化改革的一部分。4月27日，證監會降低期貨交易手續費；28日，證監會正式公佈新股發行改革指導意見；29日，滬深兩大交易所同時發佈主板及中小板退市方案征求意見稿；30日，證監會降低A股交易的相關收費標準。這一套組合拳的連續發力，對整個市場制度的完善都具有裡程碑意義。

股市“頂層設計”

自去年11月郭樹清到任開始，證監會從辦公廳到各個職能部門都異常忙碌。3月份兩會期間實行新股首日限價政策，接著對外發佈處級以上幹部輪崗的消息。4月初的清明假期剛剛公佈新股發行體制改革的征求意見稿，4月下旬就開始匯總意見和分步落實。緊接著的“五一”假期又宣佈降低滬深交易所規費，同時嚴厲的主板退市制度也浮出水面。5月上旬，業界又將關註由證券業協會舉辦的“券商創新大會”。

節目預告單上更是好戲連臺：中小企業私募債、轉融通、國債期貨……

證監會“高舉高打”背後，是高層證監官員與投資者和證券業界的密集對話。郭樹清分別在杭州和廣州與券商營業部的普通投資者交流。證券業協會下屬各個委員會舉行的座談會讓券商高管們應接不暇，證監會副主席莊心一也親自到上海和深圳調研，隨同而來的司局級幹部則更多。過去一件事情討論兩三年沒有結果，推出時也小心翼翼，先試點再鋪開；現在，業界上個月提的建議，這個月就已經寫進瞭正式的文件。券商高層過去對一些創新產品想都不敢想，現在卻隻恨自己的金融工程人才不敷使用。

作為國傢體改委出身的金融高官，郭樹清的上述改革和創新舉措可以歸結為兩條線：一是淡化行政管制，二是優化市場結構。前者是當下的重點，包括IPO審批以信息披露為中心、明確退市標準和恢復上市的審核時限、各項行政審批透明化，旨在放權給市場，同時證監會一定程度上超然於“市”外，受利益博弈和權力尋租的影響也更小。優化市場結構則是長期的目標，其主要的考量是改善投資者結構、提高上市公司水平、豐富投資品種和建立市場自發的均衡調節機制。

淡化行政審批這條線需要有頂層設計，且牽扯的是包括證監會、發改委和央行在內的多個部委。而優化市場結構，則更多依賴於市場自身的生長。問題是，20年前脫胎於計劃體制，20年來又受到高度管制的證券市場，仍然是一個柔弱的嬰孩。

“無為監管”是理想

業內人士註意到一個細節，在證監會發行部和創業板部主導的發行體制改革中，開始頻繁提到境外市場的例子。比如Facebook在納斯達克的上市進程就被密切關註，不僅辦公廳組織過媒體座談，發行部在最近一次的保薦代表人培訓中也提到瞭Facebook，鼓勵借鑒其招股書對風險因素的披露。

郭樹清自己也在系統內部會議中提到美國的監管模式——並非沒有上市審批，隻是不做價值判斷，但是合規性的審查可能比A股還要嚴格。

郭樹清認為，美國在金融危機之後走的是強化監管的道路，但是中國的監管部門卻仍然是管制過多，市場機制受到嚴重的遏制，因此淡化行政權力勢在必行。但是對於投資者不確定的公開市場，監管部門不可能放棄守望者的角色，否則系統性的金融風險就必然爆發。

經濟學傢華生(微博)在近期的一篇長文中考察瞭紐約證券交易所的上市標準，指出美國的上市門檻並不低，問題在於這種門檻是顯性的。因此監管者的權力大小是一個問題，權力是否公開透明，則是另一個問題，並且可能還更重要。

未來證監會即使如副主席莊心一最近所言，做足減法，行政權力在市場運行合理的地方退出，也仍將保留承擔相當重要的監管職責。但這些職責的履行必須依據顯性的規則，其過程也應當保持高度的透明。

在核心的IPO發行審核中，證監會下一步將在收到申請材料時即公開。在退市制度方面，交易所也顯著增加瞭量化標準和透明度。正如一位證監會高層所言：“什麼時候沒人來找我打招呼瞭，就說明我們的改革徹底瞭。”

美國：散戶入市有門檻

郭樹清在多個場合提到價值投資，提倡投資藍籌股的理念。相比於他有關發行改革的言論引起的強烈反響，這件事情得到的卻不全是正面的評價。投資者心裡有自己的現實邏輯：炒新炒差風險高但也有超額收益作為補償，藍籌股卻既不分紅也沒有資本利得，隻有隨著漫漫熊市磨損投資者所有的耐心與信心。

更令郭樹清不解的是市場的種種誤讀。比如鼓勵上市公司建立分紅機制被誤讀為“強制分紅”，以及低收入群體不宜投資股市也被認為是一種歧視。

紐交所負責上市業務的執行副總裁卡特勒（Scott Cutler）近日對本報記者表示，美國的個人投資者要直接買賣股票，必須符合金融資產超過100萬美元或2年內薪金收入超過25萬美元等條件。另外，這些投資者對那些小公司的IPO一點不買賬，他們更願意投資那些知名的大公司。

在中國市場，大量的散戶參與IPO，卻讓監管者頭痛。從某種意義上說，散戶雖然不能直接參與新股定價，卻通過炒新間接影響瞭一級市場的價格形成。即使一級市場有一個合理的價格，到瞭二級市場一樣能被炒成天價。

為瞭解決這個問題，證監會和滬深交易所采取瞭高壓政策。一方面在詢價過程中對發行人和中介機構加強瞭信息披露要求，另一方面在二級市場限制首日漲幅。如果IPO定價還是明顯有利於發行人而不是投資者的話，帶有行政色彩的措施或許也情有可原，但這隻能是過渡性措施。

對此華生指出，問題的根子仍然在市場的價格結構問題：藍籌股缺乏並購條件，價格沒有得到充分挖掘；小盤股卻因為重組借殼而擁有高溢價。他呼籲建立更市場化的再融資機制，盤活藍籌股，另一方面杜絕借殼重組。

從長遠來看，投資者結構的改善和中介機構的發展同樣重要。

“證監會不應當隻做風險提示，更重要的是完善股市的結構。價值投資需要一個參照的標準，但是國內這類客觀的指標還是不多，而且價值投資所依賴的高質量的信息來源也很匱乏。”吳君亮對記者說。他建議證監會應積極發展獨立的第三方股票估值機構，為價值投資創造條件。